Loopt u er ook tegen aan dat projecten die uw woningcorporatie realiseert al snel een fors negatief rendement hebben en u hierdoor in een behoorlijk dilemma terecht komt? Namelijk de IRR op het project is vaak kleiner dan de gemiddelde vermogenskostenvoet (WACC). En daarmee zou het project niet door mogen gaan volgens de eisen uit het investeringsstatuut. Desondanks besluit u toch om het project door te laten gaan, vanwege volkshuisvestelijke motieven. Wordt het tijd om het investeringsstatuut in een lade te verstoppen, of wordt het tijd om het beoordelingskader bij te schaven?

 

Een Ander Afwegingskader

Deze tegenstelling vraagt er om, om met een andere bril op naar dezelfde situatie te kijken. Uw woningcorporatie bestaat in financieel opzicht dankzij haar operationele kasstroom. Het zijn in principe deze eigen middelen die ingezet kunnen worden voor de vele onrendabele projecten. Of in ieder geval het onrendabele deel van deze investeringen. Het rendabele deel kan dan eventueel extern worden gefinancierd.

 

Per type investering wordt bepaald wat de aftopping, cq het onrendabele deel zou (mogen) zijn. Voor het rendabele deel geldt dat rendement gelijk moet zijn aan de gemiddelde vermogenskostenvoet (IRR = WACC).

 

Afhankelijk van het soort investering zul je zien dat er sprake is van een ander niveau van onrendabele top of aftopping. Verduurzaming heeft bijvoorbeeld een lager financieel rendement dan (sloop- en vervangende) nieuwbouw. Dit leidt bijvoorbeeld tot de volgende tabel:

 

Type investering                                          aftopping

  • Verduurzaming                                          110%
  • Sloop en vervangende nieuwbouw      45%
  • Nieuwbouw                                                 25%

 

Zo zijn de kosten van verduurzaming vaak zelfs groter dan de aanvangsinvestering (vanwege de vervolginvesteringen die worden ‘uitgelokt’). En zal van een ‘investering’ in verduurzaming een aftopping van 110% (!) plaats dienen te vinden voordat geldt dat IRR = WACC. Voor nieuwbouw is dat in dit voorbeeld een veel lagere aftopping en komt dan in dit voorbeeld uit op 25%.

 

De hoogte van de OK bepaalt voor een groot gedeelte uw investeringsruimte

Voornoemde aftopping wordt gedaan uit de operationele kasstroom. Noem het maar sponsoring, hoewel dat een verboden activiteit is volgens Aw, maar dit is wel geheel in lijn met een van de vereisten van een toegelaten instelling. Namelijk het inzetten van vermogen (lees: operationele kasstroom) voor de volkshuisvesting. De hoogte van de operationele kasstroom bepaalt voor een groot gedeelte uw investeringsruimte. Hier moet u zuinig op zijn. Stel dat deze € 5 mln. groot is, dan kan er voor maximaal € 20 mln. aan nieuwbouw worden gerealiseerd (€ 5 mln. / 25% = € 20 mln.).

 

In dat geval mag er maximaal € 15 mln. aan vreemd vermogen worden aangetrokken wat op haar beurt de ontwikkeling van de LTV onder druk kan zetten. Vaak zien we dat als de totale investeringen niet meer bedragen dan ongeveer tweemaal de operationele kasstroom de ontwikkeling van de LTV prima verloopt. Ook voor de toekomst blijft uw toekomstige investeringscapaciteit dan op peil.

 

Wat heeft Anders Oordelen van de WACC te bieden?

  • Een helder afwegingskader voor de beoordeling van uw investeringen. Na aftopping door de operationele kasstroom moet de IRR minimaal gelijk zijn aan de WACC. Indien de IRR na aftopping door de operationele kasstroom toch nog kleiner is dan de WACC, kan het project niet doorgaan of moet men terug gaan naar de tekentafel. Indien de IRR na aftopping groter is dan de WACC, kan het project doorgaan. Dan bent u er verzekerd van dat de financiële ratio’s van uw woningcorporatie op peil blijven.
  • Er komt een duidelijke relatie te liggen tussen uw verdiensten (operationele kasstroom of winst) en de wijze waarop u deze inzet. Meer kasstroom betekent een grotere investeringscapaciteit en vice versa. Discussies over uw volkshuisvestelijke prestaties behoren hiermee tot het verleden. U heeft daarmee een helder en begrijpelijk criterium – ook voor uw belangenhouders – als begrenzer voor uw huidige en toekomstige investeringscapaciteit, namelijk de omvang van de operationele kasstroom.
  • Geen ellenlange discussies over of de volkshuisvestelijke of de financiële criteria de boventoon voeren in het managementteam, auditcommissie en de RvC.

 

 

Ruud Pijpers en Richard Wamelink