Net zoals een nanometer voor mij gelijk staat aan iets heel kleins -zonder exact te weten hoe klein, staat een biljoen voor heel veel. Ik weet niet precies hoe veel. Zandkorrels, sterren aan de hemel, drie kilo confetti.

De schuldenberg in bezit van de ECB. Dat gaat ook over biljoenen. 10 jaar geleden begon de ECB geld te printen. Oftewel schuldpapier te kopen en daarmee extra geld in omloop te brengen. Mario Draghi intervenieerde als reactie op de lage inflatie (0,3% gemiddeld tussen 2014 en 2016) na de schuldencrisis in euroland. De Asset Purchase Programmes (APP) zagen het levenslicht. Om een financiële crisis tijdens de corona-pandemie te voorkomen ging Lagarde ook over tot quantitative easing, middels het Pandemic Emergency Purchasing Programme (PEPP).

Afgelopen juli is de ECB begonnen de berg aan schuldpapier af te bouwen. Want:

a) de ECB wil ruimte creëren om in de toekomst opnieuw schuldpapier te kopen mocht dat nodig zijn.

b) Frankfurt ziet het op dit moment als het overtollige marktliquiditeit en wil deze terugbrengen.

c) Marktverstoring op prijzen van vastgoed en aandelen ongedaan maken.

d) Verkrappen van geldhoeveelheid om inflatie te drukken.

De ECB zal overigens niet de hele portefeuille van de hand doen. Frankfurt wil meer schuldpapier in bezit houden dan voorheen. Ze ziet dit als reserves die ze in wil kunnen zetten om geldmarktrentes te kunnen beïnvloeden. Per eind februari jl. bedraagt de schuldenberg in bezit van de ECB nog € 4,7 biljoen (€ 4.681,- mld.)[1]; waarvan € 3,0 biljoen onder de APP en € 1,7 biljoen PEPP.

Indien je dit afzet ten opzichte van de omvang van de Europese obligatiemarkt van € 16 biljoen[2], begrijp je dat de afbouw geleidelijk moet gaan. Zoals het opendraaien van een colafles nadat deze met een klap uit de deur van de koelkast is gevallen; zachtjes omklem je de rode dop, je voelt de ribbels als je harder knijpt en als je zeker weet dat je genoeg grip hebt, draai je de dop -nanometer voor nanometer- open; langzaam sist de lucht naar buiten.

Dus niet in grote hoeveelheden het schuldpapier actief verkopen op de secundaire markt. Dat geeft gedonder. De ECB kiest er daarom voor om bedragen van aflopend schuldpapier uit de APP niet langer te herinvesteren. Op de vervaldatum van de obligatie krijgt de ECB de hoofdsom overgemaakt en dit geld wordt niet terug in de economie gestoken. In februari heeft de ECB zo € 25 mrd. aan de economie onttrokken. Van schuldpapier dat is aangekocht onder PEPP worden vanaf juli 2024 aflossingen tot een bedrag van gemiddeld € 7,5 mld. per maand niet langer geherinvesteerd.

Wat betekent de afbouw voor de rentes die zorginstellingen, woningcorporaties en waterschappen betalen? Omdat schuldpapier van overheden de afgelopen 10 jaar schaars bleek voor investeerders doordat de ECB er zo veel van opkocht, gold er een schaarstepremie voor overheden. Overheden betaalden een lager rentetarief, lager dan de benchmark swap rente, wat alom wordt gezien als het kale rentarief (excl. bancaire opslag) waartegen partijen kunnen lenen. Voor de Nederlandse staat en de hieraan gelieerde sectorbanken, liep dit verschil zomaar op tot 0,3%, wat ten goede kwam aan de partijen die weer van hen leenden. Op dit moment is er van deze schaarstepremie geen sprake meer, terwijl de ECB nog amper is begonnen met afbouwen.

De verwachting is dat opslagen daarom verder stijgen. Hierdoor zal de daling van de rente in de praktijk kleiner zijn dan u in de krant zult lezen. Hoeveel? Dat hangt af van hoe snel de dop van de colafles wordt open gedraaid.

Olivier Schotel

[1] Bron: ECB

[2] Bron World Economic Forum

Reageren op dit bericht? Stuur ons een bericht onder vermelding van ‘Marktperspectief’.